美国国家经济研究局工作论文：CBDC—面向公众的开放型中央银行

2020-03-17

编译/李铭

清华大学互联网产业研究院

编者按：

近年来，全球加密资产及以 Libra 为代表的“稳定币”快速兴起，对全球各国货币和金融体系发起数字化挑战，也成为重塑国际货币竞争和支付格局的重要力量。2020 年 2 月，美国国家经济研究局（NBER）对外发布题为《Central Bank Digital Currency：Central Bank For All》的工作论文，论文通过建立基于银行挤兑模型的博弈均衡，试图回答中央银行数字货币的开放性和对以商业银行为代表的金融体系的影响等问题。

面对货币数字化的演进挑战，世界主要经济体的中央银行和国际金融标准制定机构（如国际清算银行 BIS、金融稳定理事会 FSB、国际货币基金组织 IMF 等）纷纷开始加快法定数字货币的评估与策略制定。2020年伊始，BIS便携手英格兰银行、加拿大银行、日本银行、欧洲中央银行和瑞士国家银行成立专项小组，评估上述各国的央行数字货币（CBDC）的潜在案例和开发经验。 1 月，BIS 发布一份有关全球央行数字货币的调研报告，全球有 66 家中央银行参与调研，调研显示有 80% 的央行正在参与数字货币相关的工作，其中 40% 的央行已经从概念性研究阶段进入试验阶段，同时发展中国家相比发达国家具有更高的创新动力。

虽然以欧洲央行为代表的二十国集团（G20）将研究重心确定在批发端的数字货币，但 数字货币已然成为重塑国际支付体系和跨境支付流程的重要力量，全球各国对于新型金融基础设施的建设已逐步成为共识 。依托我国活跃的电子商务和电子支付发展，中国央行很早就意识到我国金融基础设施建设具有后发优势，历史包袱较小，在 2014 年便开始规划设计兼具安全性和灵活性的法定数字货币（DC/EP）发行流通体系，并选择坚持“中央银行—商业银行”二元投放体系，注重顶层设计和精益实践相结合， DC/EP 有望在 2020 年在试点城市逐步推广应用。

而在大洋彼岸，长期以来，有关稳定币与央行数字货币等问题并未引起美联储的足够重视，但 面对全球法币数字化的提速，以及极有可能对美元国际地位的冲击，美国政界和学界开始在 CBDC 领域扩大发声。 美联储理事兼金融稳定及支付、清算和结算委员会主席莱尔·布雷纳德（Lael Brainard）在 2019 年 12 月和 2020 年 2 月的公开演讲中均表示，支付领域的技术创新在金融消费者权益保护、数据隐私保障、金融稳定和货币政策顺畅传导以及非法活动等领域将提出新的监管考量，任何新型支付技术在全面运营之前应达到法律和监管所设定的高门槛。2 月，美国国家经济研究局（NBER）对外发布一篇题为《Central Bank Digital Currency：Central Bank For All》的工作论文，文章对引入CBDC和开放中央银行设施将对金融中介产生何种影响，CBDC 是否会削弱金融系统在生产性投资方面的作用，是否可以通过 CBDC 使资金在存款人和投资者之间合理流动从而重塑金融体系，CBDC 能否使银行挤兑消失并稳定金融体系等问题进行了论证。虽然美国在 CBDC 问题上处于早期研究阶段，但也为我国 DC/EP 发行提供了不同的研究视角。

以下是对文章核心内容的摘译。

历史性回顾

文章在历史回顾部分指出，历史上曾出现过中央银行（或者行使中央银行职能的私人银行）直接参与居民存款、信贷创造及支付业务等商业活动（如，15世纪的英格兰银行、18世纪的西班牙银行），即使在当今也有包括瑞士国家银行和日本银行在内的中央银行发行在二级市场交易的股票。尽管这些股票具有严格的投票权限制，但活跃的交易量也证明了中央银行可以从事常规货币政策执行之外的活动。

模型假设

数字货币的发展使得我们需要重新审视中央银行与公众之间的关系，为此文章通过引入基于银行挤兑模型（Diamond & Dybvig（1983）、Allen & Gale (2009)）的经济模型加以实证分析。在模型假设方面，商业银行能够提供活期存款合同，并对短期和长期资产进行投资，从而充当期限转换（maturity transformation）角色；投资银行只使用长期投资技术并实现利润最大化；中央银行则作为政府控制机构使用短期投资技术，并通过与投资银行签约的形式获得长期投资收益。在一个三期模型中，消费者根据提款策略在商业银行和中央银行之间进行存款选择，并基于对其他消费者策略的预期做出最佳反应。

博弈均衡

在中央银行存款人的提款博弈（withdrawal game）中，一方面，如果中央银行惩罚存款挤兑行为，那么中央银行不会发现挤兑并始终提供社会最优合同，同时合同刚性也可以阻止挤兑，从而博弈具有唯一均衡；另一方面，如果中央银行选择不惩罚挤兑行为，仅视为存款滚存，那么博弈也同样具有唯一均衡。所有耐心的存款人继续存款，而缺乏耐心的存款人撤回资金。社会最优合同由中央银行提供，合同刚性使得挤兑不会发现。

结论

如果中央银行提供了社会最优存款合同，那么不管是否施加挤兑惩罚措施，都会吸引市场上的所有存款，这是因为即使商业银行提供了与中央银行同等竞争力的社会最优合同，但商业银行无法阻止挤兑行为的发生，存款人具有央行合同具有平稳运行效力的心理预期。如果中央银行垄断了存款市场并成为面向全体居民的开放型央行，商业银行的竞争力将会被削弱，经济也就无法实现最优的期限转换。

以下是英文原文（部分）如下：

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